万达信息的整体评估和未来预测（3）：14年的内生性增长低于预期！
作者Dr.2，珍立拍股份公司董事长
万达信息的利润表
万达信息在2015年3月公布的其2014年年度报告里显示公司实现营业收入为154,281万元，同比增长27.18%。归属于上市公司股东的净利润为18,993万元，同比增长29.46%。Dr.2 测评工作室在万达信息年报公布之前对其2014年业绩进行以下分析和预测得出万达信息2014年营业收入可以达到其预期，但归属于上市公司股东的净利润则远没有预期那么理想。以下图表是万达信息对2014年业绩的预测，Dr.2 预测以及万达信息2014年实际财务数据的比较：
但是Dr.2对其2014年的预测尚未将万达信息并购的上海复高计算机科技有限公司（上海复高）以及宁波金唐软件有限公司放进合并报表，因为当时已近岁末，来年释放利润也不错。万达信息2014年《年度报表》披露公司已经将上述两个收购的企业并入2014年财务报表。并入报表的时间，估计分别为2014年11月（上海复高）以及2014年12月（宁波金唐）。我们估计的根据是万达信息分别在2014年11月和12月发布的两家全资子公司完成工商变更登记的公告。上海复高和宁波金唐的业绩总结是万达信息发出的并购两家公司的公告，如下图所示：
我们估计上海复高2014年 11月和12月的营业收入之和大概为25,000,000元，宁波金唐2014年12月的营业收入为5,000,000元。这样，如果我们扣除并购带来的营业收入的增长，我们将2014年的营业收入还原到并购前的状态:1,542.805,773.10-25,000,000-5,000,000=1,512,805,773.10. 和2013年相比，同比增长24.7%。这说明，公司的实际内生性增长要比公司对2014的预测要悲观许多，同样归属于上市公司股东的净利润的增长也会相应地下调。
A. 利润表历史数据分析
我们首先在巨潮咨询网下载万达信息过去四年的合并利润表。此表是严格按照我国会计准则要求的格式编制，根据报表中的数据和信息，我们计算出公司的EBITDA值。如下图所示：
1.营业收入
我们首先看看按照产品划分的营业收入，如下图所示：
我们看到，2014年软件开发收入的同比增长达到55%，但是集成收入的增长同2013年相比，则急速放缓。营运服务的增长则保持相对平稳。集成收入占总营业收入的比例在2014年继续保持在50%以上，软件开发的收入虽然大幅增长，但其与营业收入的占比的提升并不明显。营运服务收入占营业收入的比重在稳定中逐年轻微下降。
我们再来看看按行业划分的营业收入，如下图所示：
我们发现2011年，万达信息并没有按行业来划分营业收入，智慧城市收入在2013年和2014年，以惊人的速度增长（2013： 61%； 2014：50%）。2012年年度，智慧城市占总营业收入的比重超过了50%，到2014年已经上升到71%。而民生服务收入的比重则逐年递减（2012：44%；2013：34%：2014：29%）。民生服务的年度增长也维持在保守的6-7%。
2.营业成本
在营业收入下面，我们可以看到营业成本。我们先看看以产品划分的营业成本。如下图所示：
软件开发成本占总营业成本的比例除了在2013年略低之外（23%），总体来讲还是比较平稳的，大约占总营业成本的30%左右，营运服务成本占营业成本的比列逐年有所下降，但在过去两年，基本维持在10%上下。系统集成的占比则在60%左右。
从服务业的特点来看，成本增长的趋势应该和收入增长步调一致。我们在这里不妨做个对比：
我们可以看到软件开发的成本增长幅度大于收入的增长幅度。其他产品比如营运服务和系统集成则正好相反，体现出效率的提升。综合成本的同比增长为24%，低于综合收入的增长的幅度。
我们再从行业的角度来看看营业成本。如下图所示：
2014年，民生服务的营业成本占总营业成本的29%，和往年相比，智慧城市的占总营业成本的比重从2012年的56%上升到2014年的71%。
我们将营业收入的增长与营业成本的增长在做一次比较，如下图所示：
民生服务的收入和成本的增长几乎是同比例的，而智慧城市的营业成本的增长远远低于其营业收入的增长，体现出服务效率的提升。在以产品划分的营业成本里，只有软件开发的营业成本增长大于其营业收入的增长，这也间接意味着智慧城市的营业成本结构里，软件开发的成本占比并不是最大。
2014年，总营业成本占营业收入的比例为68%，较往年（2012：70%；2013：69%；2014：70%）略微下滑。
3.毛利
毛利就用营业收入减去营业成本即可，如下图所示：
我们看到万达信息2014年的毛利率为32%，较往年略高，虽然还是在30%上下徘徊，可是却在主营业务增长率下降的背景下，为什么呢？那么关键一定就在费用上了。
4.营业费用
为了方便，我们将调整后的销售费用，管理费用以及财务费用加在一起统称为“销售、管理及行政费用（或简称为SG&A）。这样营业费用里就只含SG&A 和营业税金和附加，如下图所示：
而万达信息的销售，管理及行政费用（SG&A）占营业收入的比例在2013年以前一直都比较平稳，分别为 14% (2011)，16%（2012）以及15%（2013）。但2012年则下降到12%。我们在2013年年度报告第10页找到万达信息的销售费用较2012年增加42.65%，万达信息的解释是本期销售增加，相应费用增加。2013年的管理费用较2012年同比增长35.2%，万达信息的解释同样是销售增加，相应费用同比增加。但2014年的销售费用只较2013年增加1.46%。管理费用只同比增加了11.87%，营业收入的增长却为27%，但销售，管理及行政费用的增幅急剧下降，万达信息则没有任何解释。那么这说明万达信息在销售，管理和行政的效率在提升吗？我们带着疑问查看了公司2015年上半年度报告，发现2015年上半年销售费用同比增长13.08%，管理费用同比增加36%，（注意，这是在全面合并其收购的几家公司报表的基础上财报）。这似乎意味着我们做出的万达信息可以有效控制费用的结论不成立，那么结合其2015年已经做的高价增发，以及近期还要做出的定向增发，我们仍然百思不得其解，不知道有没有聪明才智之士可以告诉我们原因呢?
预知后事如何，且听下回分解我们对万达信息2015年业绩做出的预测！
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